随着3月22日美国宣布对600亿美元中国出口商品征收关税，全球金融市场骤然进入避险模式。这给全球经济增长和通货膨胀的前景带来新的不确定性，一时间市场也显现出过度反应。4月2日，市场担忧再度升温，美股大幅下挫，道指大跌459点。

凯丰投资认为，尽管贸易战阴云在短期内或对相关行业有影响，长期却不能阻挡中国制造全面崛起。原因主要包括：一、中国的工业体系较为完备，地产、金融泡沫等风险已透过几轮改革及调控被革除，企业抗风险能力较强；二、中国目前主要是内需驱动型经济，出口对经济冲击影响较小。三、中国的新兴产业具备较强生命力，经过此轮波动，未来这些企业会成长加速，中长期来看有较大利好。尽管长期看好，当下我们仍保持对风险的警惕性，会加强对债券、黄金等避险性资产的关注。

近年来中国力促经济增长模式的转型，在经济领域展开深刻改革，尤其是生产模式和消费模式的改革，致力于以工业创新作为经济发展的支撑点，将“中国制造”提升到“中国创造”。此外，政治形势空前稳定，贫富差距在逐渐缩减，三四线城市消费升级加速，这些因素共同作用，让我们坚定看多中国经济，看好权益类资产。

回顾美国两百年历史，对比分析1802-2012年美国大类资产年化收益率，考虑利息再投资的情况下，股票、长期国债、短期国债、黄金、美元的名义年化收益率分别为8.1%、5.1%、4.2%、2.1%、1.4%，扣除通胀后的实际收益率分别为6.6%、3.6%、2.7%、0.7%、-1.4%，美国股票在长期的收益率远超过其他的大类资产。

回顾1900-2012年世界各国股票与债券的实际年化收益率，发现拉长投资周期后，英国、日本、德国、意大利等各国的股票收益率均明显高于债券收益率。

作为一家有志于长期从业的对冲基金公司，将股票纳入配置池中是凯丰投资的主动选择，且经过审慎考虑。2018年，权益类资产在我们资产配置中的占比持续上升，目前已经达到60%以上，未来可能还会进一步提高。我们的股票投资将以大周期及大消费、先进制造为主线。我们相信，这是近几年具有确定性机会的地方，这个逻辑在今年并未崩坏。

今年，我们认为在大类资产里，股市是最优选择，但传统牛市不会再现，分化是常态，在利率筑顶回落的背景下成长股有不错的机会。企业利润会继续修复，随着监管制度的改革，股市生态在逐渐转好，波动率的下降意味着持续性的增强。在经济稳步回落、产业结构转型带来的融资需求下行背景下，随着金融监管步入第二阶段，利空逐步出尽下债市今年上半年可能开启慢牛格局。商品市场震荡慢熊，主要受经济下滑需求回落以及供给侧改革红利边际放缓影响，但经济韧性较强和供给侧改革背景下，矛盾不会很剧烈，很难出现14和15年的商品大熊市。对于地产市场，目前大部分一二线城市地产依然是管制市场，流动性会有很大问题，后期随着房产税和租赁市场的培育和规范，地产的投资属性会逐步降低。

从国际上看，2016年全球经济复苏回暖，2017年开始加速。全球经济复苏，第一位受益的一定是中国。中国不仅是重要的生产国，更是一个市场庞大的消费国，出口份额占比已经几乎超过二战后其他任何国家曾经达到的最高点，复苏过程中中国的进出口增速都在反弹、向上。

从内部来看，也有诸多因素让我们坚定看多中国，这其中包含两个主要逻辑：1、底层逻辑是看好中国经济。中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，其内涵就是从总量扩张向结构优化转变，就是从“有没有”向“好不好”转变。这是在开放状态下探索新的发展模式，将为诸多新产业的发展创造巨大的空间，比如消费升级、比如和消费升级相关的制造业升级，和服务业带来的各种新经济形态，是中国经济中最富生机的方向。中国有世界从高端到低端最完备的工业体系，有世界第二的经济体量，有着世界第二的人口数量和人口质量红利，基本上在这个过程中，必将诞生一批世界级的企业龙头。

2、核心逻辑是看好制度的优越性，拥有制度自信，符合时代的需要。供给侧改革、宏观杠杆结构改善、地方债风险化解、金融领域乱象整顿，使中国经济的系统性风险得到有效防范，经济体系良性循环水平上升。经济成长从房地产基建拉动转变为高端制造、消费驱动，带来诸多投资机会。当前，以十九大和两会胜利召开为新起点，经济领域的改革也正全面铺开。财税部委合并事项未结，减税政策已推出。更多革命性的举措推动新一轮改革开放，促进了经济的结构优化。未来中长周期，主线依然是宏观向好。经济向下有韧性，内在有生机，基本面长期向好的态势，会延续到2018年。

各项经济政策正在稳中求进，政策利好加基本面支撑，将不时释放机会。经过一季度的大幅波动，风险已经大幅释放。预计今年二季度A股或将保持震荡，但是经过一季度调整之后，结构性机会将不断涌现。总体而言，中国经济类似美国的八十年代进入一个长期的“慢牛”周期，所以权益类资产我们继续看好。

1、过去四年对大类资产轮动及宏观的把握

2014年战略做多债券和股市：货币政策转向，国内进入降息降准周期，流动性宽裕带来股债双牛，国企改革卓有成效也抬升股市风险偏好。一直到2015年，5月时我们已经基本清完股指期货多单，但仍持续做空商品，所以股灾中没有受到任何伤害。

2016年战略看多港股和工业品：宏观经济无效产能基本出清，产能利用率逐步抬升，汇率企稳，基本面和估值双杀后的港股成为全球价值洼地，工业品在库存周期向上和供给侧改革推动下具备巨大的上涨空间；同时在2016年下半年继续做多股市，以配置A股市场周期股为主。商品层面，2016年初起我们持续看多工业品，这个观点到现在也没有大的变化。

2016年10月战略性看空债券：同业部门迅速扩张、资金利率偏松导致市场杠杆率畸高，产能周期开始向上、国内货币政策开始边际收紧，债市面临极大风险。

2017年开始大量涉足个股，基本上持有80-100支票，股票端收益斐然，其中并且没有做家电、白酒、保险、金融这类路边白马。我们也有很多能力圈之外扩展的案例，比如挖掘出牛股方大炭素以及隆基股份等。

从大周期角度来看，我们在几个大类资产市场的配置和切换上基本未产生失误，这也得益于凯丰具有完备的产业链研究团队。一来我们的宏观研究在加强，二来常年扎根实业，敏感度更高，并且战术能力够强。因为金融市场所有系统性风险其实都是杠杆导致，只有杠杆才能带来这种已经跟基本面无关的踩踏。第三，则是在应对环节我们有自己的经验和方法，即风险控制能力。

死磕细节研究，完善产业链

凯丰投资对研究的重视业内有目共睹。自12年成立以来我们就始终重视投研团队的建设，对研究进行持续性、前瞻性投入，诸如基础研究（天气研究/航运研究）此类没有直接标的、不带来直接收益的辅助研究，我们都会大力布局。这也让我们建立以工业研究为基础的研究体系，不仅对各纵向产业链有完整覆盖，还能理解不同产业链之间的横向联系，从而基本面发生细节变化时，在最佳时机发现不同层次的机会。2017年投资方大碳素正是一个经细节研究发现投资机会的典型案例。

首先，凯丰投资的投研部门核心人员大多出身商品市场，具有市场博弈中的丰富的战术运用经历。

其次，凯丰投资近年来注重加强宏观研究，自上而下的宏观研究和自下而上的微观研究基本实现了贯通，在实践中取得了很好的效果。对细节的重视、对产业链的把握、近80人投研团队，尽可能从产业链各个环节去验证数据、验证猜想，寻找确定性机会。转型权益类资产后，一方面现有的商品团队会往对应的周期股延伸，另一方面我们也大量引进外部优秀人才，整合进原有体系；去年开始在医药、军工、食品饮料、TMT领域进行大力布局，价值已经有所显现。

此外，我们内部商品、股票、债券研究资源共享，能够更加全面、多维把握不同工具，能极大程度上帮助优化整体资产配置。

2016年底，凯丰投资的品牌理念确立为 “致广大 极精微”；同年，转型做个股投资。过去的投资理念“细节暗藏产业密码，研究发现价值内核”要求我们从纷繁复杂的细节表象中探求产业的变动并发现投资机会，“致广大 极精微”则要求我们既要有对宏观周期波动的精准把握，又要有对产业链的深度覆盖。凭借在商品领域的深度扎根，我们有更多精力可以投身相关工业品，并且把握住这一波工业化升级及政策改革所带来的对先进制造的利好。

2014年至2015年，凯丰投资迎来了绝佳的扩张机会，但我们始终本着对投资者负责的态度，选择按兵不动，继续夯实投研能力。2017年初我们开始转型股票，一来是基于战略判断，二是基于投研体系的搭建及完善，对市场、对我们自身都有相当信心，在医药、TMT等板块也取得了一定成绩。

3、从“零和”到“正和”，博弈能力过硬

从博弈角度来说，期货市场练就的是生死之道，股票市场练就的是荣枯之道，期货市场存活概率更低，但能够存活的人交易能力都很强， 这是我们战术、风控能力比较强的基础。从小米加步枪的根据地中一步步走出来、从千军万马中杀出来的草根，应对各种不可预测的市场风险、突发情况的实战经验比较丰富，进入股市也会相对得心应手。

我们面对市场价格的残缺与错估，往往能够及时找到确定性机会，并利用自己的谨慎性对冲策略推动市场定价偏差的纠正，完善市场定价效率，同时实现投资的稳定增长。这不仅源于在期货市场中真刀真枪练就的交易水平，也源于常年深耕研究、稳抓产业链的积累。

这种对冲组合能力完全依赖于基本面，且相对长线：首先是大的现货市场基本面的判断，供需情况；第二是期货市场和现货市场的结构；第三是时间上的结构，就是不同期货市场不同月份之间结合。这种对冲组合能力也让我们能够发现资金的强弱差异。股市将出现一波利益驱动的“慢牛”，投资难度在加大，我们在期货交易中积累的战术优势派上用场。

加之对技术、量化的重视及前瞻性布局，也为凯丰投资的投研注入一股助推剂。我们自建交易系统、产业数据分析系统，不仅能满足我们投研人员进阶的个性化需求，也解放了人力，很大程度少减少误差、提高效率。

4、看多中国，战略建仓

在1月份蓝筹行情在创纪录的19连阳下积累的巨大风险，2月份美股美债双杀和油价上升带来的全球股市重挫，3月底中美贸易战开启带来的经济预期下修和忧虑上升，伴随其中快速且强烈的风格切换，严重打击了市场风险偏好。

A股投资也步入了新时代，新时代有新时代的特征，新时代有新的机遇。2018年是A股继续消化系统性风险的关键年份。当前应对A股将来的牛市有信心，对2018年行情的反复有心理准备，这个需要对目前A股市场的监管环境、我国经济的发展状态、A股所处的位置有清的认识，能抓住主要矛盾。长远来看，2018年将是一个适宜的战略建仓期：在低位保持持仓信心，长线资金可从容建仓。

个税调整、军人退伍、企业家创新精神的保护等政策出台都是信号，当前中国正在走一条正本清源的道路；金融强监管、风险释放也在助推经济长期稳定发展。经济转型不可一蹴而就，需要时间。

正如习近平在第十三届全国人大上的讲话，“有这样伟大的人民，有这样伟大的民族，有这样的伟大民族精神，是我们的骄傲，是我们坚定中国特色社会主义道路自信、理论自信、制度自信、文化自信的底气，也是我们风雨无阻、高歌行进的根本力量。”我们有幸生在这个时代，参与并见证着中国的腾飞。当前我们需要制度自信及战略定力，等待秋收。放平心态，回归本源，追逐我们每个人的幸福。

未来，凯丰投资将继续以“让金融助力中国企业，圆中国金融强国梦”为使命，并保持稳健投资、合规经营的作风，坚持为投资者创造价值。